靠谱的证券公司
经济观察报 记者 蔡越坤
9 月 26 日，"国产 GPU "第一股摩尔线程智能科技（北京）股份有限公司（下称"摩尔线程"）首发申请成功通过上海证券交易所（下称"上交所"）上市审核委员会会议审议。
从 6 月 30 日科创板首发申请获上交所受理，到 9 月 5 日披露了首轮审核问询函回复、9 月 18 日更新了第二轮审核问询函回复，再到 9 月 19 日公告上会日，摩尔线程作为未盈利企业，不到 3 个月即行至 IPO（首次公开发行）冲关"临门一脚"，可谓跑出"火箭速度"。
这让周挺感到久违的振奋。作为一家科技类公司的 CEO，周挺正全力推进公司的 IPO 进程。他所在的公司在过去三年净利润持续为负，但在 2025 年上半年已出现减亏迹象。两年前，该公司曾启动上市筹备工作，却逢" 8 · 27 "新政（2023 年 8 月 27 日，证监会明确"根据近期市场情况，阶段性收紧 IPO 节奏，促进投融资两端的动态平衡"）出台，IPO 计划被迫搁置。
科创板自 2019 年设立以来，其第五套上市标准一直被视为未盈利硬科技企业登陆资本市场的重要通道。有着十多年从业经历的投行人士李波告诉经济观察报记者，" 8 · 27 新政"发布之后，未盈利企业上市陷入停滞。
2025 年 6 月，转机出现。6 月 18 日，中国证监会主席吴清在陆家嘴论坛上表示，将加力推出进一步深化改革的" 1+6 "政策措施。" 1 "是指在科创板设置科创板科创成长层，并重启未盈利企业适用于科创板第五套标准上市；" 6 "即在科创板创新推出 6 项改革措施。
政策松绑效应迅速显现。6 月份以来，有 7 家未盈利企业的 IPO 申请获得受理，未盈利企业 IPO 进程提速。
9 月 22 日，吴清在国新办新闻发布会上表示，目前，已经有 3 家未盈利科创企业在重启科创板第五套标准以后完成注册，同时创业板的第三套标准也迎来了首单受理。
周挺看到了"圆梦"的可能。多年来，他始终以创业者的心态全心投入，将公司推向资本市场一直是他的目标。摩尔线程的提速上会，更加提振了周挺和团队的信心。
在李波看来，当前 A 股 IPO 政策正显著转向：从 2023 年下半年至 2024 年上半年的全面收紧，逐步过渡至有重点、有条件地对未盈利硬科技企业开放市场准入。"这一转变表明，中国资本市场正通过制度性创新，重新为符合国家战略方向的优质未盈利科技企业拓宽融资渠道，对企业和一二级市场投资者均具有重要影响。"李波称。
窗口重启
此前科创板虽允许未盈利企业上市，但在" 8 · 27 新政"后，未盈利企业上市的脚步基本停滞。
2024 年 6 月，《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（下称"科创板八条"）的发布打破了这一僵局，明确对未盈利科技企业上市"不再设负面清单，综合考量技术、前景与认可度"，未盈利科技企业上市的窗口再次开启。
2024 年 11 月，北交所的北京天广实生物技术股份有限公司（下称"天广实"）与科创板的西安奕斯伟材料科技股份有限公司（下称"西安奕材"）分别获得受理；2025 年 3 月 28 日，科创板的北京昂瑞微电子技术股份有限公司（下称"昂瑞微"）成为该年度首个获受理的未盈利企业。
2025 年 6 月以来，已有 7 家未盈利企业的 IPO 申请获得受理，未盈利企业 IPO 获受理的速度显著提升。这 7 家企业分别是上海超硅半导体股份有限公司（下称"上海超硅"）、上海兆芯集成电路股份有限公司（下称"兆芯集成"）、视涯科技股份有限公司、深圳大普微电子股份有限公司（下称"大普微"）和摩尔线程、沐曦集成电路（上海）股份有限公司（下称"沐曦集成电路"）、珠海泰诺麦博制药股份有限公司。
其中，摩尔线程已于 9 月 26 日过会。
与此同时，未盈利企业获得 IPO 注册批文也在提速。6 月 18 日科创板" 1+6 "政策出台以来，已经有 3 家未盈利科创企业获得 IPO 注册批文。这 3 家企业分别是武汉禾元生物科技股份有限公司（下称"禾元生物"）、广州必贝特医药股份有限公司（下称"必贝特"）和西安奕材。
此前排队两年多的禾元生物于 2025 年 7 月 1 日过会，成为科创板" 1+6 "新政后首家申请采用第五套标准上市的企业。该公司的 IPO 申请于 7 月 4 日提交注册后，于 7 月 18 日注册生效。
必贝特也采用科创板第五套标准上市。该公司的 IPO 申请在 2023 年 6 月 1 日提交注册之后，两年多来一直未有进展，直到今年 8 月 7 日获得注册生效。
在这 3 家企业中，西安奕材备受市场瞩目。该公司在今年 8 月 29 日获得注册批文。西安奕材是 2024 年 6 月《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（下称"科创板八条"）发布后，上交所受理的首家未盈利企业，选择按科创板第四套标准上市，体现出资本市场对硬科技企业的包容性迈入新阶段。该公司的 IPO 申请于 2024 年 11 月 29 日获得受理，2025 年 8 月 14 日过会，并于 8 月 18 日提交注册，用了不到 9 个月的时间，审核节奏明显加快。
鹏盛会计师事务所认为，西安奕材的过会，正是政策落地的标杆。上交所审核聚焦"技术硬核度、市场空间、发展路径"，而非单纯看盈利，标志 A 股估值逻辑从"短期盈利导向"转向"长期价值导向"。
6 月 18 日，吴清表示将在创业板正式启用第三套标准（预计市值不低于 50 亿元，且最近一年营业收入不低于 3 亿元），支持优质未盈利创新企业上市。
6 月 27 日，创业板迎来了首单获得受理的未盈利企业——大普微。其已于 7 月 6 日进入审核问询环节。
2025 年 7 月 22 日，科创板迎来开市 6 周年。Wind 数据显示，6 年来，已经有 54 家未盈利企业上市，其中 22 家公司上市后实现了盈利。今年 6 月，证监会宣布重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，并在科创板设置科创成长层。目前，已有 32 家未盈利企业被正式纳入科创成长层。
中金公司认为，从新"国九条"强化上市公司分红机制，到注册制改革深化允许未盈利的科技企业上市，政策层面持续不断通过完善资本市场制度建设，引导市场长期健康发展。
上市窗口朝向硬科技
李波明显感受到，这轮未盈利科技企业上市的窗口再次开启后，政策导向更加明确：重点支持芯片半导体、机器人等硬科技领域。"与 2019 年那波相比，监管的导向更有针对性，审核重点也从财务数据转向了核心技术、市场空间等更具前瞻性的指标。"李波称。
在上述获得 IPO 注册批文的 3 家未盈利科创企业中，禾元生物与必贝特均属于创新驱动型生物医药企业，专注前沿药物研发；西安奕材则是国内领先的 12 英寸电子级硅片供应商，属于半导体材料领域的核心硬科技代表。
此外，在全球协作机器人产业加速崛起的赛道上，国内领军企业节卡机器人股份有限公司（下称"节卡股份"）正在排队上市，有望冲击 A 股"协作机器人第一股"。尽管上交所取消了原定于 8 月 8 日召开的节卡股份 IPO 审议会议，但是经济观察报了解到，节卡股份仍然在保持与监管的沟通，尽快推进上市的进程，其仍在期待积极进展。
作为一名投行从业者，李波的感受是，"时间点大于一切"。
回想起 2019 年一家与创新药相关的未盈利企业闯关科创板，2022 年该企业主动选择了撤回 IPO 申请，李波至今感到非常遗憾。
李波回忆，2019 年 3 月，其所在的团队正式进场着手该企业的 IPO 筹备工作。那时只要企业符合科创属性要求，信息披露充分，过会率高达 90%。市场上弥漫着乐观的情绪，不少类似企业都摩拳擦掌，准备搭乘这班资本快车。
这家药企刚刚完成了一轮由保荐券商跟投的融资，金额达数千万元。企业创始人信心满满——新药已经进入三期临床，如果顺利获批，市场前景不可估量。
经过一年多的紧张准备，2020 年 5 月，李波协助该药企正式递交了 IPO 申请，当时恰逢科创板推出一周年。选择第五套标准，意味着企业暂时不需要实现盈利，但要充分展示技术的先进性和市场潜力。
然而，环境悄然生变。2021 年初，监管出台股东核查新规，要求对 IPO 企业股东进行穿透式核查，随后监管又提出了银行流水核查的要求。IPO 审核开始逐渐收紧。
2022 年底，该药企在与交易所多次沟通后，最终选择了主动撤回上市申请。这并非个例——当时很多企业都是在"被否"与"主动撤回"之间选择了后者。
作为亲历者，李波体会到，对于创新企业而言，把握上市窗口期至关重要。因为在政策执行层面，科创类项目在审核节奏、再融资支持等方面享有更高优先级，反映出国家战略对资本市场的引导作用。因此，他的工作重点更倾向于支持符合国家战略的科技型企业。
9 月 22 日，吴清在国新办发布会上指出，资本市场服务科技创新跑出"加速度"，资本市场含"科"量进一步提升。近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量比较高的企业。目前 A 股科技板块市值占比超过 1/4，已明显高于银行、非银金融、房地产行业市值合计占比。市值前 50 名公司中科技企业从"十三五"末的 18 家提升至当前的 24 家。
"灯塔效应"
李波认为，允许未盈利企业上市对于一二级市场的标志意义在于"灯塔效应"。
经济观察报注意到，目前科创板还有多家企业的上市申请在排队审核中，包括沐曦集成电路、兆芯集成、上海超硅、昂瑞微等未盈利企业。
鹏盛会计师事务所表示，目前，科创板排队企业中仍有 10 余家未盈利企业，涵盖生物医药、人工智能、集成电路等领域。西安奕材的过会，其意义远超单个企业的 IPO 成功，而是为 A 股未盈利硬科技企业提供了可复制的"闯关路径"，也推动资本市场估值体系向"技术驱动"转型；证明了"科创板八条"并非"纸上谈兵"，而是真正为具备核心技术的企业降低了上市门槛。
市场预计，这些排队企业的审核进程将加快，更多未盈利硬科技企业将借助资本市场获得发展资金，缓解"融资难、融资贵"问题。
2025 年以来，监管已经多次提及助力为未盈利硬科技企业打开资本市场的大门。
9 月 10 日，上海证券交易所副总经理王泊公开表示，对上交所以及科创板而言，坚持金融服务实体经济的根本宗旨，提升支持科技创新的能级，充分发挥交易所资本市场枢纽功能，是科创板的重要使命。
回顾科创板过往实践，王泊表示，6 年来，科创板持续通过 IPO 与再融资为企业注入资本活水，这些资金成为滋养硬科技生根发芽的"阳光雨露"，是支撑企业从"实验室"走向"大市场"的"助推器"。具体来看，包括以包容性改革破壁垒，坚持为未盈利硬科技企业打开"资本入口"。
从长期影响来看，李波判断，对科技研发型企业，重启未盈利企业上市通道，有利于处于研发投入期的硬科技企业在更早阶段获得资本市场支持，不仅帮助个别企业上市，更重要的是提振了整个一级市场对早期科技项目投资的信心和退出预期。
有券商人士认为，资本市场的"科特估"体系有助于推动中国高科技企业在资本市场上科学合理地进行估值，为符合高质量发展、经济增长转型方向、国家产业链安全的需求、顶尖科技发展方向的企业赋予更多的价值。
对中介机构而言，李波感到挑战增大，需要提升对前沿科技行业的理解深度和投资价值判断能力，尽职调查的重点需要更多转向行业分析、技术评估和未来前景研判。
从发行人的角度，周挺建议，企业最需要的是清晰、稳定、可预期的上市政策环境，而非随着市场热点摇摆的"窗口期"。政策的连续性是提振一级市场信心、支持科技企业长期发展的关键。
（应受访者要求靠谱的证券公司，周挺、李波为化名。）
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